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广发证券海外宏观专题:FED缩表的潜在影响之一,美债长短端利差走扩

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宏观经济|专题报告
2017 10 16
证券研究报告
Table_Title
FED 缩表的潜在影响之一:美债
短端利差走扩
海外宏观专题
Table_Summary
投资要点:
缩表后的美联储资产负债表长什么样?
若历时
5
年,缩表或将令
FED
资产负债表规模收缩
1.84
万亿美元。
假定缩表周期为 5 年,则第 1 年联储将减少 1750 亿美元国债资产
1200 亿美元 MBS(利息收益)的再投资操作;缩表完成时美联储或
将收缩约 9600 亿美元国债并减少 6810 亿美元 MBS 利息收益再投
资。简言之,若缩表期限 5 年则最终联储资产负债表规模或将由目
前的 4.5 万亿美元收缩至 2.86 万亿美元。
缩表对
FED
资产负债表的结构影响:持有证券(资产端)和储备金余
(负债端)收缩;或不直接影响银行信贷;
FED
资产持有久期缩短。
金融危机后,美联储启动 QE 至今,美联储资产负债表的结构性变化
主要体现为:资产端持有证券增加,负债端存款机构储备金余额攀升。
缩表大致可以理解为 QE 的逆向过程,大概率带来联储资产负债表中
持有证券和存款机构储备金余额的同步收缩,但不直接影响商业银行
信贷。事实上,美联储结 QE 至今,存款机构储备金已经出现了一
定的收缩,已表明该项目在美联储资产负债表中具有蓄水池作用。
此外,2014 10 月至今,尽管美联储不再扩表,但到期再投资部分
仍有一半左右投 5 年及以上期限国债 MBS这使得美联储持有的
5 年及以上期限资产占比下降速度仍缓慢。往后看,缩表启动意味着
期再投资规模大幅减少,美联储持有资产期限下降斜率很可能变陡。
考虑到缩表节奏整体温和,因此斜率变化幅度有限。
再谈美债长短端利差走扩逻辑。
期限利差的影响因素
金融危机前,经济和通胀预期以及货币政策均
对期限利差产生了较大影响;金融危机后,经济前景对美债收益率以
及期限利差的影响远远不及货币政策。我们认为,未来一段时间美联
储的货币政策或仍为美债期限利差的主要影响因素。
缩表大概率令期限利差走扩。
中短端美债收益率对加息更敏感,中长
端或对结构性数量政策比如缩表)加敏感。美联储已 2019 年的
目标利率由年初给定的 3.0%调降至 2.7%如果今后不再做向上调整,
则意味着给中短端美债收益率设臵了一个更低的天花板。且与加息不
同,缩表操作具有连贯性特点、而非跳跃式操作,目前中长端美债收
益率对缩表反应或仍有限,因此缩表的启动大概率令中长端美债收益
率大概率进入回升通道,10 年期与 2 期美债利差也有望逐渐走扩。
核心假设风险:美国财政政策及欧美货币政策的不确定性。
美国
Table_Author
S0260516070002
021-60750625
guolei@gf.com.cn
Table_Report
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Table_Contacter
张静静
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zhangjingjing@gf.com.cn
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