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广发证券即时短评:关注顺差,名义GDP比值的趋势及其影响

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宏观经济|即时短评
2017 4 13
证券研究报告
第五,中国外贸出口先导指数已经回升至 2014 12 月以来新
高。
进口继续高位从经验规律来看,中国经济主要受三个周期
的影响。
第一个周期叫库兹涅茨周期。
它是以房地产为驱动,一般 18
20 年左右为一轮周期,非常规律。比如美国的上一轮库兹
涅茨周期,从 1991 年开始,至 2010 年结束,就是完整的 20
年时间。上升期 16 年,下降期 4 年。中国的库兹涅茨周期从
1999 年房改后开启,到 2013 年房地产投资触顶,差不多 15
年时间;2014 年开始下行,今年是下降期的第四年。
库兹涅茨的周期判别以房地产投资为标尺,只因房地产投资
是联系上下游产业链的关键过渡变量。自步入下降期以来,
房地产投资增速已经从 20-30%的顶部区域下降至 7%左右。
我们估计至本轮库兹涅茨周期末端(按库兹涅茨周期经验长
度推断会是 2017 年底 or 2018 年),地产投资将进一步下降为
3-5%的低个位数。
下一个库兹涅茨周期可能会比较弱。本轮库兹涅茨周期在驱
动上受 1980-1987 年的人口周期支撑;而 90 年代的生育率受
计划生育影响,没有明显的婴儿潮。
第二个周期叫朱格拉周期。
朱格拉周期是以设备更新换代和
资本开支为驱动,一般 8 10 年为一轮周期。如果我们以
5000 家工业企业设备投资”作为一个观测变量,可以清晰
地看出经济呈现出非常典型的朱格拉周期特征,1999
年到
2008
年是一轮周期,
10
年时间
2009
年至
2016
年为一轮周
期,
8
年时间
。换句话说,2016 年是一轮资本支出的周期底
部。制造业投资在 2016 Q3 创下的单月 2.8%的增速基本上
是本轮朱格拉周期的底部增速。如果我们以制造业的“设备
工具器具购置”作为一个观测指标,可以看到它在 2014 年以
来就徘徊在一个超低位,2010 年之前增速大约在 30%左右,
2012-2013 年下降为 18%2014 -2015 年低位分别为 8.4%
8.7%2016 年在 3%以下。
朱格拉周期的内在驱动之一应该是制造业新增资本开支内生
回报率的修复,从 ROIC-资本成本看,制造业资本支出的投
资意愿应该有一个回升趋势。
驱动之二是本轮叠加的政治经济周期和城市基建周
期。如果我们以“城市市政公用设施建设”的固定
资产投资作为观测指标,可以看到 79-8484-89
Table_Title
关注顺差-名义 GDP 比值的趋势及
其影响
Table_Summary
3 月出口增速 16.4%显著超预期,一季度出口是过去 9
季度以来最高3 月出口同比为 16.4%明显超出市场一致预
(以 wind 口径一致预期作为参照)今年 3 月增速较 1-2
回升;且同时去年 3 月占一季度的比值基本稳定,且大致持平
于过去 10 年均值,显示出本月数据受基数因素影响并不大。
由于 2 月出口较低,出口季调环比也接近 30%
证明出口好转确实是外需映射的另一证据是,3 月韩国出口为
13.7%,一季度增速达 14.9%,景气度同样较高。
季度趋势会比月度更为平滑,过去 5 个季度出口同比分别为-
13.0%-6.4%-6.9%-5.2%8.3%一季度明显改善。从更
长的数据链来看,一季度增速是过去 9 个季度以来最高。
从区域看也基本正常,对欧美日出口同步回升。对港出口小幅
负增长;而对港出口历来包含一些非贸易性数据扰动。
关于出口航运修复逻辑,我前期告中已经
做出详细提示《贸易趋势继续改善,贸易摩擦实质影响不
会太大》《这只是我们所说的贸易修复的开始》《我们去年底
看好贸易修复的理由》《出口徘徊难掩 BDI 新高,贸易逆差
属暂时现象》等一系列报告中,我们已经详细阐述过看好贸易
修复的理由,简单来说就是:
第一,
贸易在过去 60 年中周期稳定,2015-2016 年属于典型
底部区域。
第二,
贸易量由它的基本面即制造业周期决定。在库存周期
和朱格拉周期的影响下,欧美和中国制造业都处于修复
趋势中,欧美先导指标和同步指标均在不断改善。
第三,
流,市场担心的贸易战的概率降低。
第四,
中国与“一带一路”沿线国家贸易额已占同期外贸体量
的四分之一,这一领域存在政策红利。一季度我国对俄
罗斯、巴基斯坦、波兰、哈萨克斯坦和印度等国进出口
分别增长 37%18.7%19%69.3% 27.7%
XX
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